Rynek finansowy nerwowo reaguje na rosnące zadłużenie spółek budujących infrastrukturę dla sztucznej inteligencji, ale Blackstone – jeden z największych pożyczkodawców w tym segmencie – nie zamierza wpadać w panikę. Jas Khaira, który stoi na czele inicjatywy Blackstone N1, ocenił podczas TechCrunch Disrupt, że porównywanie obecnej sytuacji do kryzysu z 2008 roku jest nieporozumieniem. „To nie wygląda na coś, gdzie mamy banki z 2008 roku z nietrwałymi kredytami” – mówił.

Blackstone, zarządzający aktywami o wartości 1,3 biliona dolarów, zbudował wokół AI całą strategię: od wielomiliardowych pożyczek dla operatorów centrów danych, przez inwestycje w modele frontier, po udziały w wyspecjalizowanych dostawcach mocy obliczeniowej. Khaira przeniósł się z Nowego Jorku do San Francisco, by kierować N1 – jednostką, która ma być centralnym hubem AI giganta private equity. Jego zdaniem przewaga Blackstone nad klasycznym VC polega na łączeniu finansowania komputerów z elastycznymi strukturami kapitału, sięgającymi od długu po udziały własne. „Jesteśmy dziś największym właścicielem mocy obliczeniowej poza hiperskalerami” – stwierdził.

Fundamentem modelu, który Blackstone współtworzył, jest pożyczanie neokloudom – dostawcom wynajmującym infrastrukturę GPU – pod zastaw samych kart graficznych oraz kontraktów z klientami. Pierwsza taka transakcja z CoreWeave w 2023 roku opiewała na 2,3 miliarda dolarów, choć firma miała wówczas około 30 milionów przychodu i minimalną rentowność. Kluczowa była nie tylko wartość sprzętu Nvidii, ale też umowy z podmiotami o ratingu inwestycyjnym, takimi jak Microsoft. Później podobne struktury trafiły m.in. do australijskiego Firmus, które wraz z Coatue otrzymało linię kredytową wartą 10 miliardów dolarów. Blackstone zaangażował też 5 miliardów w Crux AI oraz wsparł producenta układów Etched.

Khaira nie ukrywa jednak, że nastroje w ostatnich tygodniach się zmieniły. Zadłużenie samego CoreWeave urosło do około 50 miliardów dolarów, co skłoniło Brada Gerstnera z Altimeter Capital do publicznej krytyki jakości zabezpieczeń opartych wyłącznie na GPU. Szef AI w Blackstone wskazuje na trzy nakładające się czynniki: wzrost stóp procentowych we wrześniu, sygnały wyższej inflacji oraz zalew emisji długu na infrastrukturę AI. Efektem są rosnące spready kredytowe – drożej pożycza już nie tylko neokloud, ale i Meta czy Microsoft.

Korekta widoczna jest także na giełdzie: akcje CoreWeave spadły w ostatnich dniach o ponad 20 proc., a Firmus wycofał się z planowanego debiutu na ASX przy wycenie około 30 miliardów dolarów. „Ostatecznie rynek nie był gotowy na taką wycenę” – przyznał Khaira, dodając, że inwestorzy szukają odpowiedzi na pytanie, ile naprawdę warte są neokloude w momencie rosnących stóp. To nie znaczy jednak, że popyt na moc obliczeniową wyhamował – firmy AI wciąż nie mogą jej zapewnić sobie w wystarczającej ilości, co napędza kolejne inwestycje w centra danych.

Wniosek płynący z wystąpienia Khairy jest bardziej niuansowany, niż sugerowałby tytuł debaty. Dług związany z AI nie musi prowadzić do systemowego kryzysu kredytowego, ale jego cena rośnie, a rynek zaczyna różnicować jakość poszczególnych projektów i zabezpieczeń. Dla inwestorów oznacza to koniec ery taniego finansowania „wszystkiego, co AI” i początek selekcji opartej na realnych kontraktach oraz sile bilansu.